QAP Monatsrückblick August 2015

Der August offenbarte mit welcher Geschwindigkeit und Stärke eine Abwärtsbewegung an den Aktienmärkten erfolgen kann. Der Monat wird noch lange nachhallen, vor allem weil über alle Anlageklassen hinweg kein Schutz gefunden werden konnte. Auf der Suche nach historischen Parallelen zur aktuellen Marktsituation kann man über den Sommer 1998 nicht hinwegsehen.

Global verloren praktisch alle Risiko-Anlageklassen an Wert. Auch vermeintlich risikolose Staatsanleihen boten nicht den Schutz, an den sich viele Investoren in den letzten Jahren gewohnt hatten. In einem Blog-Beitrag vom letzten August zeigten wir auf, dass die vorteilhafte Schutzfunktion von Anleihen in einem Portfolio keine Selbstverständlichkeit ist (siehe „No Hiding: Market Timing in Wealth Management“).

Der US-Dollar, üblicherweise als Zufluchtswährung betrachtet, wertete deutlich gegenüber dem Euro ab. Noch vor der heftigen Euro-Aufwertung wechselte unser EUR/USD-Modell von einer lange existierenden USD-Positionierung in eine neutrale (vorsichtige) Euro-Positionierung. Damit konnte von dieser Währungsbewegung in der zweiten Monatshälfte profitiert werden.

Eine Ausnahme im August war der Goldpreis. Hier konnte man einen kleinen Zugewinn beobachten. Dieser steht jedoch in keinem Verhältnis zu den Verlusten auf der Aktienseite und insbesondere nicht zum Wertverfall von Gold über die letzten vier Jahre. Gold spielt in unseren Strategien keine Rolle.

Was ist passiert

Es gab kein einzelnes Ereignis, auf das sich die starke Abwärtsbewegung im August zurückführen lässt. Chinas Aktienmärkte waren schon Wochen zuvor im Abwärtstrend. Hinzu kam die Abwertung des Yuan, der die Sorge um ein deutlich geringeres Wirtschaftswachstum in China verstärkt in den Vordergrund der Investoren rückte. Wenn dann noch Gewinnmitnahmen oder Misstrauen gegenüber weiteren Kursgewinnen in Europa, sowie Zurückhaltung vor dem Zinsentscheid in den USA auf die Ferienzeit treffen, kann sich eine Abwärtsbewegung an den Aktienmärkten schnell zu einem Crash wandeln. Montag, dem 24. August, mag man diese Beschreibung zugestehen. Die liquidesten, bekanntesten und fundamental stabilsten Unternehmen wurden in Sippenhaft genommen. Firmen, deren Geschäft sich quasi ausschließlich auf die USA fokussiert, wie Home Depot und Verizon, brachen um rund 20% ein. So etwas passiert in einem Umfeld in dem Liquidität fehlt. Es gibt keine Käufer mehr oder nur bei Schnäppchenpreisen. Diese Illiquidität ist bemerkenswert und wirft auch weitreichende Fragen auf, wenn man davon ausgeht, dass die Marktzusammensetzung so erhalten bleibt.

Der Sommer 1998 wiederholt sich

Wenn man an den Finanzmärkten nach historischen Parallelen oder nach Mustern sucht, die sich wiederholen, so wird man immer fündig. Oft ist die Aussagekraft solcher historischen Vergleiche für die Zukunft gering, da meist nur wenige Faktoren der aktuellen Situation mit den damaligen übereinstimmen. Überblickt man die derzeitigen Entwicklungen, so sind die Parallelen zum Sommer 1998 allerdings sehr umfangreich und bemerkenswert.

Damals wie heute fielen die Aktienmärkte global, also auch in Europa und in den USA, obwohl es in diesen Industrieregionen keine Anzeichen von Rezession gab. Die Schwellenländer waren der Auslöser. Die Asienkrise begann bereits 1997 und war Mitte 1998 zusammen mit der Russlandkrise im Prinzip schon abgearbeitet, als der US-Aktienmarkt im Juli und August rund 20% an Wert verlor. Aktuell hatten wir nach den bereits seit Monaten laufenden, starken Aktienverlusten in Brasilien, Russland und China wohl den größten Weg abwärts bereits zurückgelegt, bevor im August die Aktien der Industrieländer mit voller Härte getroffen wurden.

Aber die Parallelen gehen noch viel weiter. Der Ölpreis fiel seit Ende 1997 bei hoher Produktion und Reserven. Zusätzlich verzeichnete der US-Dollar eine starke Aufwertung, die sich genau mit dem Fall der Aktienmärkte im Sommer 1998 vorerst umkehrte. Beide Bewegungen lassen sich seit 2014 genauso nachvollziehen.

Was im Anschluss geschah sollte positiv für den Rest des Jahres stimmen. Die hohen zwischenzeitlichen Verluste am US-Aktienmarkt aus dem Sommer 1998 wurden noch vor Jahresende locker aufgeholt. Damals waren die Bewertungen, z.B. gemessen am Shiller CAPE, deutlich höher als heute und der M&A-Boom war ebenso im vollen Gange. Die Aktienrallye der 90er ging noch zwei Jahre weiter bevor sie dann mit dem Platzen der Dotcom-Blase endete.

Der US-Dollar nahm seine Aufwärtsrallye wieder auf und stieg zusammen mit dem Ölpreis noch bis zum Beginn der Rezession.

Ausblick

Nach wie vor ist unklar ob die US-Zentralbank die Zinsen bereits im September anheben wird. Diese Frage scheint die Marktteilnehmer zu beschäftigen und für Zurückhaltung hinsichtlich neuer Engagements zu sorgen. Aus unserer Sicht ist der Zeitpunkt für eine Zinsanhebung durch die FED zweitrangig. Alle möglichen Szenarien – und es sind nur zwei – sind bekannt und lassen sich mit einer Eintrittswahrscheinlichkeit gewichten. Die Zentralbänker haben sich bereits festgelegt, dass der Zinsschritt in diesem Jahr erfolgen wird und nicht automatisch weitere Zinsanhebungen auslöst. Mit sehr hoher Sicherheit ist also bereits bekannt, dass die Zinsen in diesem Jahr unwesentlich steigen werden und in 2016 auf ähnlich niedrigem Niveau verharren werden. Zugleich ist für Kontinentaleuropa und Japan keine restriktivere Geldpolitik in Sicht.

Wie oben beschrieben, sahen wir gerade bei den Schwellenländer-Aktien und auch bei deren Währungen schon seit Monaten eine Ausverkaufsstimmung. Mit der Abstufung von brasilianischen Schulden auf Junk-Status, den bereits stark gefallenen Rohstoffpreisen und einer vielleicht zu negativen Einschätzung der chinesischen Wachstumsaussichten könnte dem Abwärtstrend die Luft ausgehen.

In einer grundsätzlicheren Betrachtung sind wir davon überzeugt, dass diese schnellen und heftigen Ausverkäufe an den Aktienmärkten und in anderen Anlageklassen auch zukünftig sehr überraschend entstehen können. Den Grund dafür sehen wir in der Marktinfrastruktur, fehlender Liquidität und dem Verhalten von immer schneller agierenden Marktteilnehmern. Wir halten drei Maßnahmen für entscheidend, um langfristig durch diese Ausverkäufe keinen Schaden zu erleiden. Wir verlassen uns nicht auf sogenannte sichere Häfen oder auf eine zugeschriebene Schutzfunktion von bestimmten Anlageklassen. Zweitens sollen alle Strategien so ausgelegt sein, dass selbst einschneidende Verlustphasen in überschaubarer Zeit mit neuen Hochs abgeschlossen werden können. Und als drittes dient die Diversifikation über verschiedene Strategien und damit über unterschiedliche Rendite-Risiko-Treiber dem Ziel, diese unvermeidbaren, negativen Phasen langfristig zu überstehen.